加快人民幣升值步伐能抑制通脹壓力嗎

 　　2007年，人民幣在歐美不斷抱怨和中國國際收支順差擴大的雙重壓力之下不斷升值，累計升幅達到6.87%。今年，由于通脹壓力的上升，人民幣升值的速度進一步加快，升幅加大。僅今年第一季度人民幣升值幅度就達到了4.2%，目前美元與人民幣匯率已經(jīng)“破七”，而且預計人民幣還會進一步升值。但是，通脹壓力在人民幣升值步伐加快的過程中未有下降，今年第一季度CPI漲幅達到8%。有人認為升值的效應尚未顯現(xiàn)，隨著時間的推移，人民幣升值幅度進一步提高，抑制通脹壓力的效應可能就會逐漸明顯。

　　但是，人民幣匯率升值是否有助于降低通貨膨脹并未在學術界形成共識，也沒有具說服力的實證研究來支撐肯定與否定的觀點。從理論上講，人民幣匯率升值對成本推動和需求拉動的通貨膨脹的確是能夠產(chǎn)生抑制作用的。通常，貨幣升值對國內(nèi)物價產(chǎn)生影響的途徑有兩條：其中一條是影響成本的路徑，即人民幣升值——國內(nèi)進口商品價格水平下降——與進口商品處于競爭地位的同類商品或以進口為原材料的商品價格下降——國內(nèi)消費價格水平下降；另外一條是影響需求的路徑，即人民幣升值——不利于出口而有利于進口——國際收支順差減少——外匯儲備占款下降——基礎貨幣供給下降——貨幣供應量收縮——國內(nèi)消費價格水平下降。但是，兩條路徑的傳導是否順暢決定了人民幣升值能否有效抑制通脹壓力以及這一效應的強弱。

　　另外,通脹壓力的性質(zhì)也在一定程度上決定著人民幣升值是否能夠抑制通脹壓力。中國目前的通脹壓力是輸入型加成本推動。輸入主要源于兩條途徑，一是進口的原材料和資源性商品大幅度漲價，直接將外部的通貨膨脹引入，另一條是國際收支大幅度順差，將國際上過剩的貨幣輸入，最后變成我們新增的外匯儲備，引起國內(nèi)貨幣供應的增加，從而形成通貨膨脹的壓力。

　　從目前看，人民幣升值影響物價的兩條路徑的傳導都不太暢通。我們首先來分析第一條路徑。假設國內(nèi)商品價格在一定程度上受進口商品價格的影響，人民幣升值將會使進口商品價格下降。但是如果進口商品中，初級產(chǎn)品和資源性商品占比重很大，在很大程度上決定了進口商品的價格水平，那么這些商品價格能否在人民幣升值下變得更便宜就變得十分重要。從我國進口商品的結(jié)構(gòu)看，大宗商品，特別是資源類商品占據(jù)較大的比例，而消費品占比偏低，這一結(jié)構(gòu)導致了人民幣匯率升值并不能帶來國內(nèi)進口商品價格的明顯下跌。因為自2001年美元持續(xù)貶值以來國際資源型商品一直呈大幅度漲價之勢，與商品價格上漲幅度相比，人民幣在2007年升值了6%，2008年頭三個月升值了4.2%，不過是小巫見大巫。初級產(chǎn)品和資源性商品的大幅度漲價不僅抵消了人民幣升值的因素，而且還使國內(nèi)以人民幣計值的進口商品價格出現(xiàn)了不斷上漲的局面，這反而成為中國國內(nèi)其他商品價格上漲的原因之一。因此，除非人民幣匯率大幅度升高，否則試圖通過人民幣升值來降低進口商品價格，進而抑制通脹壓力無異于杯水車薪。中國對資源性商品進口的價格需求彈性非常小，這也在一定程度上使這類商品大幅度漲價所造成的國內(nèi)物價上漲傳遞效應比人民幣升值所產(chǎn)生的價格下降傳遞效應大得多，進而使人民幣升值對國內(nèi)物價影響難以呈現(xiàn)。

　　我們再來看人民幣升值影響價格第二條途徑。第二條路徑影響國內(nèi)物價的前提條件是匯率升值能夠縮減國際收支順差。日本和德國曾經(jīng)在1970-1980年代經(jīng)歷了持續(xù)的日元和馬克匯率升值，但期間貿(mào)易順差并沒有縮小。就我國的情況看，人民幣升值對貿(mào)易順差減少存在著明顯的滯后效應，一直到今年第一季度我國的貿(mào)易順差才開始明顯下降，前三個月貿(mào)易順差同比減少了50.2億美元。但是，問題的關鍵是第一季度我國外匯儲備卻增加了1539億美元，與去年同期相比多增182億美元，這說明在人民幣升值的背景下，外資流入的速度在加快，整個國際收支順差不降反增。因此，人民幣升值即使減少了貿(mào)易順差，也沒有減少外匯儲備的增量，升值影響價格的第二條路徑也一樣遇到了障礙。如果人民幣升值沒有能夠減少整個國際收支順差的規(guī)模，那么人民幣匯率升值的預期就不會被打破，而人民幣匯率升值預期的存在，是國際投機資本大量流入的根源。因此，在第二條路徑通暢的前提沒有滿足的條件下，必然會對國際投機資金提供流入中國的激勵，特別是在美國仍未走出次貸危機的背景下，出于風險規(guī)避的國際資本更偏愛新興市場國家。這樣，在國際資本持續(xù)、大量流入的情況下，通過人民幣升值來緩解我國基礎貨幣的供給的壓力就成為一種奢望。

　　最近筆者與同事合作對人民幣匯率變動與國內(nèi)物價變化的關系作了一些實證研究，結(jié)論也支持了我們所作的上述理論分析。因此，筆者對于將人民幣升值用作抑制國內(nèi)通脹壓力的工具持保留意見。從抑制通脹的政策效率看，從緊的貨幣政策是最佳的選擇。無論將通脹壓力歸結(jié)為結(jié)構(gòu)性的原因，還是成本推進或需求拉動型，都不應忘記通脹壓力的源頭是國內(nèi)過度的貨幣供給，因此，堅持適度從緊的貨幣政策是現(xiàn)階段醫(yī)治通脹壓力的良藥，絕不能因外部經(jīng)濟環(huán)境的惡化而有所放松，也不應因害怕國內(nèi)經(jīng)濟增速下降而有所猶豫。

　　此外，我們也不應忽略以下這一事實，即央行的沖銷性干預的能力并未達到極限。無論我國存在多少的經(jīng)常項目順差和資本項目順差，央行通過沖銷性的干預使貨幣供應保持在了一定的可控制范圍之內(nèi)。盡管當前央行票據(jù)發(fā)行屢創(chuàng)新高和存款準備金率數(shù)次上調(diào)都凸顯了沖銷的難度，但央行的貨幣政策調(diào)控仍然存在空間。如果輔以其他政策抑制了資產(chǎn)泡沫的膨脹，有效地消除投機資金流入的動機，那么，我們就可以在人民幣過分升值前成功地抑制通脹壓力，避免人民幣升值到高位后外資突然外流可能給我國經(jīng)濟和金融帶來的破壞性沖擊。

　　(作者為上海社會科學院世界經(jīng)濟研究所副所長、研究員)