中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨刺激難題
對(duì)于中國(guó)信貸膨脹下的經(jīng)濟(jì)總的來(lái)說(shuō)不必?fù)?dān)心，因?yàn)橹袊?guó)政府手里控制著資金，與之相伴的還擁有化解或糾正問(wèn)題的能力。也就是說(shuō)，雷曼式(Lehman-style)的金融危機(jī)、明斯基(Minsky)時(shí)刻對(duì)中國(guó)來(lái)說(shuō)都很牽強(qiáng)，因?yàn)橹袊?guó)政府絕不會(huì)允許這種情況發(fā)生。
實(shí)際上，上周就如同平常一樣，中國(guó)政府公布了小規(guī)模的刺激措施以促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。政府將興建更多的保障房和鐵路，并給予小企業(yè)更多稅惠。
與此同時(shí)，中國(guó)央行的指引也明確地讓人安心。中國(guó)央行在季度政策會(huì)議后發(fā)布的簡(jiǎn)短新聞稿稱，當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行仍處在合理區(qū)間，但所面臨的形勢(shì)依然錯(cuò)綜復(fù)雜。央行還重申，將保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定，并指出，國(guó)內(nèi)物價(jià)基本穩(wěn)定。
中國(guó)央行的預(yù)期十分樂(lè)觀，與國(guó)際貨幣基金組織(簡(jiǎn)稱IMF)和國(guó)際清算銀行(Bank of International Settlements)等機(jī)構(gòu)對(duì)中國(guó)居高不下的信貸規(guī)模的危險(xiǎn)警示形成鮮明對(duì)比，它們目前預(yù)計(jì)中國(guó)的債務(wù)規(guī)模占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)的比例已超過(guò)200%。
這種警告或許并無(wú)新意，但區(qū)別在于這一次中國(guó)央行不再控制著所有資金。
雖然資本項(xiàng)目在中國(guó)受到嚴(yán)格管制，但中國(guó)舉借海外資本的規(guī)模已經(jīng)變得越來(lái)越清晰。眼下，由于人民幣貶值且市場(chǎng)預(yù)計(jì)美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)(Federal Reserve， 簡(jiǎn)稱：美聯(lián)儲(chǔ))將進(jìn)一步縮減寬松措施，這些海外資本開(kāi)始面臨風(fēng)險(xiǎn)。
據(jù)國(guó)際清算銀行估計(jì)，過(guò)去四年多的時(shí)間內(nèi)，流入中國(guó)的海外信貸增長(zhǎng)了三倍多，從2，700億美元增至2013年3月的8，800億美元。其中大部分借款是通過(guò)香港和新加坡流入中國(guó)大陸的。經(jīng)紀(jì)行Jefferies估計(jì)，香港金融系統(tǒng)已經(jīng)與一種“無(wú)形的套利交易”聯(lián)系在一起，香港借給中國(guó)大陸的資金出現(xiàn)了呈拋物線式飆升。自2009年以來(lái)香港銀行業(yè)已向中國(guó)大陸放貸近4，000億美元。
中國(guó)陷入這種風(fēng)險(xiǎn)境地是其所采取的零敲碎打式金融改革的一個(gè)意外后果。在金融改革中，中國(guó)一方面通過(guò)海外人民幣存款積累和貿(mào)易融資推動(dòng)人民幣國(guó)際化，一方面又通過(guò)允許影子銀行系統(tǒng)問(wèn)題暴露來(lái)放松對(duì)利率的管制。
在美國(guó)大舉實(shí)施定量寬松政策時(shí)期，中國(guó)深受那些尋求高收益和穩(wěn)定貨幣的全球資金所青睞。這催生了一種人民幣套利交易，大量中國(guó)企業(yè)、出口商和投資者參與其中。
最終的結(jié)果就是，中國(guó)投資熱潮很大程度上由來(lái)自外部的美元資金推動(dòng)。
中國(guó)央行將發(fā)現(xiàn)控制這些流動(dòng)性的難度更大。能起決定作用的將是市場(chǎng)力量，影響因素可能是美聯(lián)儲(chǔ)(Fed)收縮刺激舉措，也可能是風(fēng)險(xiǎn)偏好的變化。
對(duì)外部美元資金的這種嚴(yán)重依賴也意味著，中國(guó)在嘗試增加人民幣匯率靈活性時(shí)需要謹(jǐn)慎行事。
國(guó)際清算銀行已警告稱，中國(guó)的美元借款所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)局面已經(jīng)可以與1997-98年亞洲金融危機(jī)時(shí)相提并論，當(dāng)時(shí)外幣借款和本幣貶值導(dǎo)致債務(wù)問(wèn)題大爆發(fā)。
這意味著，中國(guó)央行需要在抑制資金過(guò)度流入和防止引發(fā)資金大規(guī)模流出之間取得平衡。
自2月份以來(lái)，人民幣兌美元已下跌約2.8%。這一走勢(shì)可能已打破了有關(guān)人民幣只會(huì)單向走高的看法，但人民幣幣值目前受到更加密切的關(guān)注，以防人民幣進(jìn)一步走軟。
中國(guó)央行現(xiàn)在處境微妙。如果熱錢真的流出中國(guó)，貨幣當(dāng)局就需要賣出外匯儲(chǔ)備并收緊國(guó)內(nèi)流動(dòng)性以支撐人民幣。
但在經(jīng)濟(jì)開(kāi)始放緩之際，收緊流動(dòng)性談何容易。Daiwa Research認(rèn)為，到了緊要關(guān)頭，中國(guó)當(dāng)局寧肯讓人民幣貶值也不會(huì)收緊流動(dòng)性。
對(duì)投資者來(lái)說(shuō)，也許他們需要問(wèn)一問(wèn)：隨著市場(chǎng)力量在人民幣走勢(shì)中發(fā)揮越來(lái)越重要的作用，未來(lái)人民幣會(huì)向何處去?
貨幣的持續(xù)擴(kuò)張往往會(huì)引發(fā)物價(jià)的上漲。中國(guó)央行在近期發(fā)布的評(píng)論中稱物價(jià)基本穩(wěn)定。
然而人們卻很難忽視近年來(lái)中國(guó)物價(jià)大幅攀升的事實(shí)。無(wú)論是玉米、糖、小麥、鐵礦石這樣的大宗商品還是快餐，中國(guó)的通脹水平都越來(lái)越明顯地超過(guò)其他主要市場(chǎng)。許多內(nèi)地消費(fèi)者涌向香港用一天時(shí)間采購(gòu)便宜的生活必需品，這正是中國(guó)通脹攀升的寫照。
造成這一結(jié)果的原因之一是中國(guó)貨幣的實(shí)際匯率(經(jīng)通貨膨脹因素調(diào)整的匯率)過(guò)高。問(wèn)題依然存在，那就是信貸盛宴還能持續(xù)多久?中國(guó)的外幣借款和金融管制的放寬意味著這項(xiàng)決定已不完全取決于中國(guó)央行了。
